«В озвученной Минфином новой модификации бюджетного правила базовые цена и объем добычи нефти представляются нам завышенными», — пишут аналитики департаментом исследований и прогнозирования Центробанка в записке «Модификация бюджетного правила: от консерватизма к мягкости» (ее содержание отражает личную позицию авторов и может не совпадать с официальной позицией ЦБ, который не несет ответственности за ее содержание).

Новое бюджетное правило должно заработать со следующего года, но его параметры еще не утверждены. ЦБ ссылается на «сообщения СМИ»: нефтегазовые доходы бюджета будут делиться на структурные (тратятся) и конъюнктурные (копятся на черный день) на основе не только цены нефти, но и ее добычи. Цена предлагается $60 за баррель Urals, добыча — 9,5 млн баррелей в сутки. В действовавшем правиле размер добычи не имел значения, а цена отсечения составляла $44,2 (она индексировалась и к 2025 году должна была вырасти до $47).

При таких параметрах накопленного в тучные годы может не хватить на расходы в бедные годы, опасаются аналитики ЦБ. $60 за баррель Urals, по их оценке, существенно превышает равновесный уровень для средне- и долгосрочного периода. Этот уровень, согласно уже официальному прогнозу ЦБ, $55: «В 2025 году цена на нефть марки Urals вернется к долгосрочному равновесному уровню в $55 за баррель», отмечал он в проекте Основных направлений денежно кредитной политики.

Эти опасения основаны на том, что российская нефть продается с большим дисконтом к эталонной марке Brent, цена которой «с высокой вероятностью может закрепиться около $60-65/барр». При этом уровне:

🔷 После прохождения периода нестабильности будут балансироваться бюджеты крупнейших стран-экспортеров нефти.

🔷 Будет рентабельна добыча сланцевой нефти. «Средняя цена прибыльности добычи сланцев выросла с $50/баррель и может продолжить рост в ближайшие кварталы. При этом равновесный уровень, очищенный от циклических колебаний (например, роста стоимости затрат на бурение вследствие роста цены нефти), по нашим оценкам, может сформироваться около 60–65 долл./баррель», — говорится в записке.

Аналогичные, хотя и заметно более низкие, риски связаны и с объемом добычи. 9,5 млн б/с выглядят реалистичными до 2025 года, однако уже на горизонте до 2030 года представляются несколько выше равновесного уровня. Аналитики ЦБ приводят в пример оценки Rystad: к 2030 году добыча нефти в России упадет до 8,5 млн б/с. Основными долгосрочными факторами станут последствия глобального энергоперехода и снижение доступа российских нефтяников к современным технологиям.

Если накопленного в хорошие годы не будет хватать на расходы в плохие, аналитики ЦБ видят несколько вариантов:

🔷 Рискнуть стабильностью. Поставить размер бюджетных расходов в зависимость от конъюнктуры. Повысится волатильность основных макроэкономических показателей, в частности ВВП, а проводить контрциклическую политику станет сложнее.

🔷 Больше занимать. «По нашим расчетам, уже в 2025 году могут потребоваться дополнительные источники финансирования свыше 1,5 трлн руб., или 1% ВВП. Такой вариант может оказаться приемлемым на горизонте нескольких лет за счет использования оставшихся резервов, но несет высокие риски для устойчивости государственных финансов на средне- и долгосрочном горизонте», — говорится в записке.

Решение закрепить показатели на неких уровнях должно быть основано на умеренно консервативных представлениях об устойчивых уровнях в средне- и долгосрочном периодах, заключают аналитики регулятора.

Директор по инвестициям «Локо инвест» Дмитрий Полевой согласен с выводами и аргументами ЦБ. «Проблема в том, что мы до конца не знаем, как будет выглядеть новое бюджетное правило. Оно должно вобрать в себя и желание ослабить рубль, и отдельные попытки сохранить повышенными расходы в условиях высокой экономической неопределенности и основных операционных параметров нефтегазового сектора, и необходимость рано или поздно возобновить займы так, чтобы не перепугать рынок — то есть, опять же, не раздувать чрезмерно расходы», — перечисляет он.

У ЦБ есть свой козырь в этом споре. Траектория снижения ставки ЦБ сильно зависит от бюджетной политики, напоминает Полевой: «Поэтому ждем сентября, когда, видимо, мы получим больше конкретики по бюджетному правилу».